Кто такие Pantera и почему отчёту можно верить
Pantera Capital — первый криптофонд США. Они запустили Pantera Bitcoin Fund в июле 2013 года, когда биткоин стоил $65, и с тех пор фонд вырос больше чем в 1000 раз. Это не анонимный телеграм-канал с «сигналами» — это управляющая компания, которая пережила четыре крипто-цикла и чьи отчёты читают институционалы.
Свежий отчёт называется «Housing All of Finance: The Rise of Perps and Hyperliquid» — «Все финансы под одной крышей: взлёт перпов и Hyperliquid». Авторы — Cosmo Jiang и Cody Poh из команды ликвидных стратегий Pantera. Дата — 2 июня 2026.
Перпы 101: фьючерс, который никогда не истекает
Перпетуальный контракт (перп) — это фьючерс без даты экспирации. Обычный фьючерс живёт до конкретного дня: подошёл срок — закрывай позицию и перекладывайся в следующий контракт (это называется ролловер, и на нём теряют время и деньги). Перп держишь сколько хочешь: день, месяц, год. Чтобы цена перпа не отрывалась от реальной цены актива, раз в несколько часов между лонгами и шортами проходит небольшой платёж — funding. Если перп дороже спота — лонги платят шортам, если дешевле — наоборот. Эта пружина постоянно притягивает цену контракта к рынку.
Почему трейдеры массово выбирают перпы, а не классические фьючерсы и опционы? Нет экспирации и ролловера. Нет опционной математики: в опционах можно угадать направление и всё равно потерять — на временном распаде или сдвиге волатильности. Перп проще по риску: цена пошла туда — заработал, не туда — потерял, плечо выбираешь сам. И главное — это рынок 24/7, без выходных, праздников и «торговых сессий». Забавный факт: саму конструкцию вечного фьючерса описал нобелевский лауреат Роберт Шиллер ещё в 1993 году — а первой её в масштабе реализовала криптобиржа BitMEX в 2016-м. Дальше перпы стали главным торговым инструментом всей крипты.
$62 трлн за год: перпы уже в три раза больше спота
Главные числа отчёта. За 2025 год объём торговли перпами на централизованных криптобиржах составил $62 трлн. Спот-рынок за тот же год — около $19 трлн. То есть перпы — это уже больше трёх объёмов всей «обычной» торговли криптой. Когда говорят «крипторынок», на самом деле говорят про рынок перпов.
Второй тренд — миграция этих объёмов в он-чейн. В начале 2023 года децентрализованные перп-биржи делали меньше 1% от объёма централизованных. Сейчас — 14%. За три года доля выросла на порядок: после краха FTX доверие «держать деньги на бирже» так и не восстановилось, а он-чейн инфраструктура наконец догнала CEX по скорости и удобству.
Hyperliquid: машина, которая забрала 40% он-чейн перпов
История
Основатель — Джефф Ян: Гарвард, легендарный курс Math 55 (самый жёсткий математический курс США), потом высокочастотный трейдинг — он управлял маркетмейкинговой фирмой Chameleon Trading. Катализатором стал крах FTX: Ян решил построить биржу, у которой скорость и удобство как у CEX, но деньги пользователей — в он-чейне, а не на счетах компании. Для этого команда сделала собственный блокчейн L1, заточенный под одну задачу — торговлю деривативами, и запустила его в конце февраля 2023 года. Венчурных денег не брали — биржа выросла на собственной прибыли. Весной 2024-го команда перебралась в Сингапур — подальше от регуляторной неопределённости США.
Метрики
Механика стоимости: 99% выручки — на байбек
Самое необычное в Hyperliquid — капитальная политика. 99% выручки биржи программно направляется на выкуп токена HYPE с рынка. Это как если бы публичная компания весь свободный денежный поток тратила на байбек своих акций — только здесь это зашито в протокол, а не зависит от решения совета директоров. Держатель HYPE получает прямую связку: больше торгов → больше комиссий → больше выкупа. Для крипты, где у большинства токенов ценность «ну, это governance», это редкая модель с реальным кешфлоу.
Ещё две детали, которые объясняют успех. Первая — «speed bump»: микрозадержка, которая режет преимущество хищных HFT-фирм и делает рынок честнее для обычных трейдеров. Вторая — ваулт HLP: команда открыла собственный маркетмейкинговый алгоритм для всех желающих — любой может занести деньги и получать долю дохода маркетмейкера. Так биржа решила проблему холодного старта ликвидности и заодно превратила сообщество в совладельцев (про HLP подробно — в блоке «Как использовать» ниже).
Экспансия в TradFi: с нуля до 40% объёма за полгода
Вот ради чего написан отчёт. Ещё в конце 2025 года Hyperliquid торговал только крипту. Сейчас традиционные активы — акции, индексы, сырьё — временами дают до 40% объёма биржи. Перпы оказались идеальной обёрткой для чего угодно: не нужна поставка актива, не нужен кастодиан — нужна только честная цена и ликвидность.
Кейс №1. Нефть в субботу, когда CME закрыта
27 февраля 2026, суббота. Обострение конфликта вокруг Ирана. Мировые биржи закрыты — CME откроется только в воскресенье вечером. Единственное место, где можно захеджировать нефть прямо сейчас, — перпы. За сутки через нефтяные контракты Hyperliquid прошло $3,7 млрд — на пике это около 2% мирового объёма нефтяных деривативов. А когда фьючерсы на CME наконец открылись, они открылись по ценам, которые уже стояли на Hyperliquid. Ценообразование на выходных переехало в он-чейн — это и есть главный аргумент отчёта.
Кейс №2–5. Серебро, S&P 500, IPO и SpaceX
- Серебро. Во время ралли конца 2025-го перпы на серебро в выходные доходили до ~2% мирового объёма деривативов на металл.
- S&P 500. Перп на главный индекс мира запущен с полной лицензией S&P Dow Jones Indices — $100+ млн объёма в первый же день. Старый финансовый мир уже продаёт лицензии новому.
- Cerebras. Перед одним из крупнейших IPO 2026 года банкиры-андеррайтеры смотрели цену на Hyperliquid, чтобы понять, где открывать торги.
- SpaceX (SPCX). Pre-IPO перп на ещё непубличную компанию: на 1 июня торгуется около $200 за акцию — заметно выше ориентира ~$135, по которому, по слухам, банки хотели оценить размещение. Рынок голосует деньгами против оценки инвестбанков — до всякого IPO.
Через механизм HIP-3 листинг на Hyperliquid — permissionless: любая команда может быстро запустить рынок на востребованный актив (самый продуктивный сторонний разработчик рынков — trade.xyz). Пока классическая биржа согласовывает новый контракт месяцами, он-чейн рынок появляется за дни. Перпы открыты, когда биржи закрыты, — и цена рождается там, где идёт торговля.
CME и ICE нервничают, CFTC открывает дверь
В конце мая 2026 американский регулятор деривативов CFTC сделал два шага, которые легализуют перпы в США через существующие фьючерсные правила, без написания новых законов: одобрил биткоин-перп биржи Kalshi и разрешил Coinbase предлагать ряд крипто-перпов через зарубежное подразделение. Перпы перестают быть «серой зоной» — и это обоюдоострая новость (см. риски ниже).
Реакция старых бирж говорит сама за себя: по данным отчёта, в мае CME и ICE давили на регуляторов, требуя обуздать Hyperliquid, — и параллельно их топы встречались с основателями платформы. А 27 мая Джеффри Спречер — основатель и CEO ICE, компании-владельца Нью-Йоркской фондовой биржи — сказал про Hyperliquid публично: «больше, чем Nasdaq». Когда хозяин NYSE сравнивает трёхлетний он-чейн проект с Nasdaq — это уже не нишевая история.
Куда целится Pantera: рынок на $10 трлн в день
Дальше отчёт считает потолок. Если перпы — универсальная обёртка для рыночного риска, то их адресный рынок — это весь дневной объём мировых деривативов и спекулятивных инструментов:
Для масштаба: весь Hyperliquid сейчас — это $250+ млрд в месяц, то есть меньше 0,1% этого потолка в день. Расчёт Pantera: устойчивый захват хотя бы «низких единиц процентов» такого объёма означает примерно 5-кратный рост выручки от сегодняшних $800 млн — и сопоставимый потенциал переоценки. Помни поправку из блока 01: это бычий кейс от фонда, который держит позицию.
Что может сломать тезис — честно
Легализация перпов в США — обоюдоострая.
Та же дверь, которую CFTC открыла для Kalshi и Coinbase, впускает на рынок регулируемых конкурентов с банковскими лицензиями и дистрибуцией. Если американцам разрешат торговать перпы легально — часть пользователей уйдёт на регулируемые площадки. Смягчение, которое называет сам отчёт: Hyperliquid может запустить отдельный регулируемый инстанс для США.
Старые биржи не сдадутся.
CME и ICE уже лоббируют против Hyperliquid — у них десятилетия отношений с регуляторами и бесконечные юридические бюджеты.
Концентрация.
Один продукт (перпы), одна команда, один токен. Любой сбой движка, взлом или ошибка в риск-менеджменте бьёт по всему сразу — диверсификации внутри тезиса нет.
Цена уже не «ранняя».
HYPE торгуется примерно на 23% ниже исторического максимума — но это после многократного роста. Просадка от ATH не делает актив автоматически дешёвым.
Он-чейн риски никуда не делись.
Смарт-контракты, мосты, оракулы — всё это может быть атаковано, независимо от качества бизнеса.
Как использовать — блок DeFi Capital
Это уже не пересказ Pantera, а наш практический слой. Если тезис отчёта тебе близок, есть два принципиально разных способа на нём заработать — с разным профилем риска.
| Вариант | Что это | Доходность | Главный риск |
|---|---|---|---|
| HYPE | токен биржи: 99% выручки идёт на его выкуп — ставка на рост бизнеса | не ограничена и не гарантирована — это волатильный актив | цена: −50% в плохой год — норма для крипты |
| HLP-ваулт | депозит USDC в маркетмейкинговый ваулт биржи — доля дохода маркетмейкера | исторически ~1,75%/мес (~20% годовых), плавает | минусовые периоды + риск смарт-контрактов |
а) HYPE — актив с реальным кешфлоу
Редкий для крипты случай: токен, чья ценность напрямую привязана к выручке работающего бизнеса через программный байбек. Если веришь, что Hyperliquid заберёт хотя бы часть TradFi-объёмов, — HYPE и есть самый прямой способ выразить эту ставку. Это мнение, не сигнал: никаких целевых цен, никаких «заходи сейчас». Реши сам — и только на ту часть портфеля, которой готов рисковать.
б) HLP-ваулт — пассивный доход в USDC
Тот самый ваулт из блока 04: ты вносишь стейблкоины, они работают в маркетмейкинговом алгоритме биржи, доход капает от спреда, комиссий и ликвидаций. Исторически — около 1,75% в месяц, то есть порядка 20% годовых, причём в долларах, а не в волатильном токене. Когда на бирже паника и киты ликвидируются — HLP зарабатывает больше всех: в феврале на ликвидации одного кита ваулт сделал около +$15 млн за день.
🔒 Риски HLP — прочитай до депозита
Доходность не гарантирована: ваулт — это контрагент трейдеров, и у него бывают минусовые дни и недели (в марте 2025-го токсичная ликвидация кита стоила HLP около $4 млн за вечер — после этого биржа ужесточила лимиты плеча). Депозит залочен на 4 дня после каждого взноса — мгновенно выйти нельзя. Плюс стандартный риск смарт-контрактов. Правило прежнее: не держи в одном протоколе больше, чем готов потерять, и актуальные цифры доходности сверь в самом приложении перед входом.
Хочешь разбираться в этом дальше?
Я веду канал, где разбираю DeFi, личные финансы и ИИ-инструменты человеческим языком — без хайпа и «сигналов». Такие разборы отчётов выходят там первыми.
Подписаться на @timur_sevos_blogКто это пишет
Я Тимур Севостьянов, стратег в DeFi. Управляю портфелями клиентов on-chain, а мониторить позиции и риски мне помогает связка AI-агентов, которая следит за рынком 24/7. Всё, что ты читаешь в этих материалах, часть моей рабочей практики, не теория.
Если хочешь, чтобы я посмотрел твой портфель и собрал стратегию под него: что держать, где брать доходность, как защититься от просадки. Напиши мне, это бесплатно.
Хочу стратегию для себяДисклеймер и оригинал
Это образовательный разбор, не инвестиционная рекомендация. Перпетуальные контракты — инструмент с плечом, на котором теряют деньги быстрее, чем зарабатывают; DeFi-протоколы несут риск смарт-контрактов; никакая историческая доходность не гарантирует будущую. Pantera Capital — заинтересованная сторона по отношению к Hyperliquid, учитывай это при чтении первоисточника. Все цифры — из отчёта Pantera и открытых источников на дату публикации; перед любыми действиями проверяй актуальные данные сам.
Оригинал отчёта: Housing All of Finance: The Rise of Perps and Hyperliquid — Pantera Capital (англ.).